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SABER MÁS DE BONOS

¿Qué es un bono?
Principales características
Tipos de bonos
Riesgos implícitos en la inversión de bonos
  ¿QUÉ ES UN BONO?

Un bono es un título de deuda que una entidad pública o privada emite con el objeto de financiarse. Es un instrumento por el cual el emisor se compromete a devolver en una fecha determinada al inversor, el monto recibido en préstamo y a retribuir dicho préstamo (durante la vigencia del bono) con pagos periódicos en concepto de intereses.

Los bonos emitidos por el Estado Nacional y los gobiernos provinciales son denominados "títulos públicos" mientras que a los bonos emitidos por entidades privadas son llamados "obligaciones negociables" o "bonos corporativos".

¿Dónde y cómo comprar bonos?

La compra de bonos se puede realizar a través de agentes autorizados de venta, los que a su vez están agrupados dentro de dos organismos: el Mercado Abierto Electrónico y las Sociedades de Bolsa de Buenos Aires y del Interior.

Para información detallada de los agentes que pertenecen a cada uno de estos organismos puede dirigirse a las siguientes páginas:

Mercado Abierto Electrónico
Bolsa de Comercio de Buenos Aires - http://www.merval.sba.com.ar - Menú de Agentes y Soc. de Bolsa.

Si usted está interesado en comprar bonos primero debe decidir cuál es el bono que más se adecua a su perfil de inversión. Una vez elegido el bono (o grupo de bonos) que desea adquirir deberá acercarse (personalmente o a través de Internet) a un banco o agentes autorizados donde deberá abrir una cuenta de inversión. Al realizar la operación deben evaluarse el monto de los gastos y las comisiones ya que aumentan la inversión y por tanto disminuyen el rendimiento de la operación.

Gastos y comisiones en la compra de bonos

A continuación se presenta una lista con los gastos y comisiones que son más usadas en el mercado local:

1 Gastos de Entrada (Compra) y Salida (Venta): Es la comisión que cobra el agente autorizado por realizar la transacción. Esta comisión puede ser un monto fijo, un porcentaje sobre el monto total de la operación o una combinación de ambas. Estos gastos no están reglamentados, por lo que cada agente establece su propia política de comisiones.

2 Gastos de custodia y mantenimiento: Los agentes autorizados cobran una comisión por mantener las cuentas de inversión siempre y cuando las mismas tengan activos en cartera. El monto de la comisión es fijo pero su valor varía según el agente y puede ser cobrado por el mismo en forma mensual, trimestral o anual.

3 Pago de interés y Amortización: El agente le cobra al cliente una comisión por la gestión de cobro de los cupones y del capital de cada bono. Usualmente esta comisión es un porcentaje sobre el monto que corresponda cobrar.

4 Derecho de mercado y de Bolsa: Son impuestos que se deben pagar para poder realizar transacciones. En este caso el agente de bolsa actúa como agente de retención del mercado.

5 IVA: Este impuesto se cobra sobre las comisiones del agente de bolsa y sobre el derecho de mercado.

Los agentes autorizados son los agentes de retención de todos los gastos y comisiones. A excepción del derecho de mercado y del IVA, el resto de las comisiones son fijados libremente por el agente de bolsa y pueden ser incluso, en el caso de grandes inversores, resultado de una negociación entre las partes. Es por ello que algunos organismos bonifican alguna de las comisiones para las operaciones de Letes, en especial las comisiones de amortización.

Para todas las comisiones en general existe un mínimo. Estos gastos mínimos tienen mayor impacto sobre el rendimiento para montos pequeños de inversión. Adicionalmente, cuanto más corto es el plazo de vida del bono o el horizonte de tiempo de la inversión mayor es el impacto de las comisiones sobre el rendimiento del bono.

  PRINCIPALES CARACTERÍSTICAS

Tipo de emisor

Una de las características más importantes de un título es la naturaleza del emisor ya que es quien se hace responsable por el pago del monto de la deuda. Los emisores pueden ser estados nacionales, provinciales y municipales, y empresas privadas.

Existen instituciones privadas denominadas "calificadoras de riesgo" que evalúan la capacidad y voluntad del emisor para cumplir con los pagos comprometidos a los inversores dentro de los términos preestablecidos. Después de un análisis cualitativo y cuantitativo de la información brindada por el emisor las calificadoras de riesgo asignan a cada bono una nota o calificación que pertenece a una escala preestablecida por cada organización.

Fecha de emisión, fecha de vencimiento y plazo

La fecha de emisión indica el comienzo de la obligación. Ese día el emisor recibe el dinero del inversor y a cambio le entrega el bono ya sea en forma física o registrando la obligación en el mercado. La fecha de vencimiento indica el día en que el bono deja de existir, y el emisor termina con la obligación. El plazo es el período de tiempo que transcurre entre la fecha de emisión y la fecha de vencimiento. Generalmente, en función del plazo, los bonos pueden ser agrupados en tres grandes grupos: entre 0 y 5 años bonos de corto plazo, entre 5 y 12 años bonos de mediano plazo y más de 12 años de largo plazo.

El principal

El valor del principal (o capital) es el monto que el emisor se compromete a devolver al inversor, ya sea en cuotas parciales o al vencimiento del título. A los pagos fragmentados del principal se los denomina amortización.

Cupón y Tasa del cupón (nominal rate o coupon rate)

Se denomina cupón al monto que recibirá el tenedor en concepto de intereses y de amortizaciones (en el caso que el bono realice pagos parciales del capital). La frecuencia de pago es variable, puede ser mensual, trimestral, semestral o anual. Generalmente, los bonos emitidos en Estados Unidos pagan cupones de interés en forma semestral y amortizan el capital en una sola cuota al vencimiento, mientras que los emitidos en Europa realizan los pagos de renta en forma anual pagando también la totalidad del capital al vencimiento. Por su parte, la tasa del cupón es la tasa nominal que se compromete a pagar el emisor por retribución del capital.

Valor residual

Indica para cada momento el monto de capital que aún no ha sido pagado por el emisor, es decir, la proporción del principal no amortizada. Si el capital es amortizado en una sola cuota, el valor residual va a ser durante toda la vida del bono equivalente a su valor nominal. En el caso de que el capital sea amortizado en cuotas parciales, el valor residual se irá reduciendo a lo largo de la vida del bono en la porción que establezcan las condiciones de emisión. Este dato es relevante para el cálculo del valor técnico del bono.

Intereses corridos

Son los intereses devengados entre el momento actual y la fecha del último cupón pagado. Por lo tanto, en el momento de inicio de cada período de renta, los intereses corridos son iguales a cero:

Intereses corridos = Intereses del período * (días corridos en el período/cantidad de días del período corriente)

Valor técnico

Indica el valor de rescate del título al momento actual.

Valor técnico = Valor residual ($) + Intereses corridos ($)

Para el caso de los bonos que capitalizan intereses el cálculo se hace sobre el capital ajustado. Es decir,

Valor técnico = Valor residual ($) * Coeficiente de ajuste de capital (%) + Intereses corridos ($)

Paridad

Es la relación del precio del bono con su valor técnico. Cuando la paridad del bono es del 100% se dice que el bono cotiza a la par. Si es mayor al 100%, sobre la par y si es menor, bajo la par.

Paridad = 
Precio
Valor Técnico

Medidas de Rendimiento

Rendimiento corriente o Current Yield

Es una medida de rendimiento que relaciona el cupón anual con el precio de mercado del bono. Es decir,

Current yield = 
Cupón anual
Precio

Esta medida presenta la desventaja de ignorar el valor tiempo del dinero.

Tasa Interna de Retorno (TIR) o Yield to Matuirity (YTM)

Es la tasa de rendimiento que iguala el valor presente de los flujos de fondos (intereses + amortización) al precio de mercado del bono (o la inversión inicial). A diferencia de la current yield, la TIR no sólo tiene en cuenta el cupón corriente sino también cualquier ganancia o pérdida de capital que obtiene el inversor manteniendo el bono hasta su vencimiento.

Matemáticamente,

p = 
C
(1+y)
+
C
(1+y)
+
C
(1+y)
+ ... +
C
(1+y)
+
C
(1+y)
 

Donde: C=cupones; y=TIR ; y M=principal.

La "Tasa Interna de Retorno" calculada al momento de realizar la inversión será igual al rendimiento final de la inversión siempre y cuando se cumplan dos condiciones: 1) que se mantenga el bono en cartera hasta su vencimiento y 2) que se reinviertan todos los cupones cobrados a la misma tasa interna de retorno del momento de la compra.

En el caso de vender el bono antes de su vencimiento el rendimiento final obtenido puede no ser igual a la rentabilidad prometida al momento de realizar la inversión. Ello obedece a que el precio de un bono se mueve al compás de las variaciones en las tasas de interés. Si las tasas de interés suben, el precio de los bonos baja y viceversa. A la sensibilidad del bono a las variaciones en la tasa de interés se lo denomina "riesgo de tasa".

Con respecto a la reinversión de cupones, cuando éstos son invertidos a una TIR menor, el rendimiento final de la inversión será menor a lo estimado al momento de la compra y viceversa. Este riesgo es llamado "riesgo de reinversión"

Stripped TIR

Es una medida de retorno que se utiliza para aquellos bonos que están garantizados con bonos cupón cero del Tesoro americano y refleja el rendimiento de la porción no garantizada del título. Para calcularla, se toma solamente el flujo de fondos de la porción de capital e intereses no garantizados y se lo iguala al precio del bono al que se le descuenta el valor actual de la porción garantizada. Los bonos "Par" y "Discount" emitidos por los mercados emergentes en el marco del "Plan Brady" son ejemplos de este tipo de bonos.

Spread

Es la diferencia entre el rendimiento del bono analizado y el rendimiento de un bono cupón cero del Tesoro americano de igual duration (o igual plazo). En el caso de los bonos que tienen garantías se toma la Stripped YTM, obteniendo el STRIPPED SPREAD. Esto es una aproximación a la tasa de riesgo país.

Duration

El concepto de duration fue desarrollado originalmente por Frederick Macaulay. Es un promedio ponderado del plazo de pago de los cupones, donde el factor de ponderación es el valor actual de cada uno de esos cupones como porcentaje del valor actual de toda la corriente de pagos que generaría dicho bono. Es una medida de madurez y de riesgo del bono.

La duration es inversamente proporcional a la TIR del bono. La duration cae cuando la TIR aumenta, debido que al descontar los flujos a una tasa más alta se asignan menores ponderaciones a los flujos más lejanos y mayores a los flujos más cercanos.

Duration modificada

La durantion modificada mide la sensibilidad del precio de un bono a las variaciones en la tasa de interés a la que se descuenta el flujo de fondos. Matemáticamente, se calcula de la siguiente forma:

DM = 
Duration
(1+y)

Este parámetro nos permite calcular la variación porcentual del precio para un determinado cambio en la yield.

Variación % del precio del bono = (-Duration modificada) * Variación de la TIR

Existe una relación inversa entre la variación en la tasa de interés y el precio de un bono. Cuando sube/baja la tasa el precio del bono baja/sube ya que los flujos de fondos son descontados a una tasa mayor/menor lo que disminuye/aumenta su valor presente.

Sin embargo, el uso de la duration modificada nos brinda sólo una aproximación, no un valor exacto, ya que la misma solo será válida para pequeños cambios en la TIR. Ante grandes cambios en la TIR, la duración modificada es sensiblemente diferente del porcentaje real de cambio de precio que se produce. Para hallar una aproximación más exacta al porcentaje de cambio en el precio, producido por una variación de mayor magnitud en la yield, se requerirá una medida de volatilidad complementaria de la duración, que es la convexidad.

  TIPOS DE BONOS

Las distintas modalidades de bonos, tanto privados como públicos pueden ser emitidos bajo distintas condiciones:

Bonos cupón cero

Los bonos cupón cero son aquellos que no pagan cupón de interés y el emisor se compromete a devolver el capital al vencimiento del bono. La tasa de interés que el emisor paga queda implícita en el precio de descuento al que se emite el bono. Usualmente éstos títulos son emitidos por la tesorería de los distintos gobiernos y son operados por tasa de descuento.

Bonos a tasa de interés fija y flotante

Con excepción de los bonos cupón cero, el resto de los títulos de deuda realizan pagos periódicos en concepto de intereses con el objeto de retribuir al inversor por el préstamo del capital. En este sentido, la tasa de referencia para el pago de la renta puede ser una tasa fija o variable.

Los bonos a tasa de interés fija son aquellos que acuerdan una determinada tasa cuando son emitidos. En este mismo sentido existen bonos con tasa de interés fija pero que se aumenta a medida que transcurre el tiempo (tasa fija escalonada). Este es el caso de algunos bonos Brady tales como los bonos "Par" emitidos por los mercados emergentes.

Los bonos de tasa de interés flotante son aquellos en los que el cupón de interés es pactado en función de uno o más tipos de tasas de interés de referencia, por ejemplo Libor, la tasa de referencia para el mercado hipotecario o la determinada por bonos del gobierno local o del extranjero. En algunos casos se suele adicionar a esta tasa de referencia un spread. Por ejemplo, los bonos "Discount" que fueron emitidos con el "Plan Brady" de reestructuración de deuda pagan una tasa Libor más un spread de 125 puntos básicos.

En algunos casos a los bonos de tasa variable suele ponerse un tope mínimo y otro máximo para el interés resultante, de manera que el interés a pagar fluctuará entre esos dos topes. Las revisiones de los tipos de interés están estrechamente relacionados con el período del cupón. Es decir, si el bono paga cupón en forma trimestral la revisión es cada tres meses mientras que si es el pago del cupón es en forma mensual la revisión es cada 30 días.

Bonos amortizables durante la vida del bono o al vencimiento (Bullet)

Los bonos que amortizan capital durante el plazo de existencia, son aquellos que van devolviendo parte del capital prestado en cuotas. Por tanto, además de los intereses, el bono puede pagar un monto extra de amortización.

Los bonos amortizables al vencimiento, tal como lo indica el nombre, devuelven el capital prestado al final del período de vida del bono.

Bonos convertibles (Convertible Bond)

Son aquellos títulos de deuda privada que además del derecho a percibir un interés y la amortización del principal, incorporan una opción de adquisición o suscripción de acciones de la entidad emisora. La opción de compra de acciones puede ser a un precio fijo o variable y puede realizarse en una fecha determinada o en sucesivos momentos de la vida del título.

El coeficiente de conversión suele depender de la cotización de las acciones subyacentes durante un cierto período anterior a la fecha de conversión, aplicándoles un descuento que varía según cada caso.

Bonos con opción de recompra (Callable bond)

Es un bono que puede que presenta la opción de ser recomprado por la sociedad emisora a un precio fijado y en fechas preestablecidas. Este tipo de bonos es ampliamente utilizado en los mercados internacionales, dado que tiene la ventaja para el emisor de que si los tipos de interés bajan puede recomprar la antigua emisión y lanzar al mercado otra con un tipo de interés menor para sustituirla.

Bonos con opción de reventa (Putable bond)

Son bonos emitidos a largo plazo en los que el tenedor del bono tiene el derecho a recomprar, pasado determinado tiempo, bonos de acuerdo con las pautas establecidas en las condiciones de emisión del título.

  RIESGOS IMPL?CITOS EN LA INVERSI?N DE BONOS

La compra de un bono tiene implícito riesgos según se trate de un título público o privado, con tasa fija o flotante, emitido en moneda local o extranjera.

Riesgo de pérdida del poder de compra

Todos los bonos presentan este riesgo, es decir que la tasa de interés requerida está muy correlacionada con la tasa de inflación esperada. Existe entonces una Prima por Inflación, que es la adición de algunos puntos básicos al rendimiento requerido con el sólo objetivo de preservar el poder de compra del inversor a través del tiempo. Las expectativas de una mayor inflación mañana llevan a mayores niveles de tasas de interés hoy. Por ejemplo, el rendimiento de los Bonos del Tesoro de EE.UU. consiste en una tasa libre de riesgo más una compensación por la pérdida de poder adquisitivo. Estos bonos no tienen ni riesgo empresario ni riesgo financiero.

El Riesgo de Devaluación se puede enmarcar dentro del riego de pérdida del poder de compra, si se considera que una devaluación de la moneda local tendría como resultado una traslación al precio de los bienes. Una medida comúnmente utilizada para cuantificar este riesgo es el spread entre los rendimientos de los bonos en pesos y en dólares. Evidentemente es necesario tomar dos bonos de características iguales que se diferencien únicamente en su moneda de denominación; este es el caso, por ejemplo del PRE3 y PRE4.

Riesgo de Tasa de Interés

Este riesgo tiene dos componentes, el Riesgo de Precio y el Riesgo de Reinversión. Se puede identificar como el riesgo sistemático asociado a los títulos de renta fija. Es el caso de los títulos de mayor calificación crediticia, el Riesgo de Tasa de Interés resulta ser el riesgo principal. Este riesgo se puede medir a través de la Duration y la Convexity.

El riesgo de Reinversión constituye una segunda dimensión el Riesgo de Tasa de Interés. Se trata del riesgo de no poder invertir los cupones de renta del bono a una tasa de interés igual a la TIR. La suba (baja) en el precio, tiene un efecto positivo (negativo) para la reinversión de los flujos. Resulta obvio que los Bonos cupón cero no tienen riesgo de Reinversión.

Riesgo de Default (Riesgo de Crédito o Riesgo de Insolvencia)

Este riesgo se refiere a la incertidumbre de pago de los cupones de renta o amortización del bono. A diferencia de unos pocos bonos - como ser los bonos del Tesoro de EE.UU.- el resto de los bonos, tanto públicos como privados, cargan en diferentes medida con este riesgo. Será necesario entonces hacer una distinción entre la tasa de rendimiento prometida y la esperada. Por ejemplo si determinado bono promete un rendimiento del 10%, pero existe una probabilidad de default, podría tener un rendimiento esperado (o exigido) de 12%.

Dentro del Riesgo de Default, es conveniente distinguir entre el Riesgo País y el Riesgo Privado para diferenciar la deuda soberana de la deuda corporativa. El Riesgo Privado incluye tanto el riesgo financiero como el empresario; en cambio el riesgo País carga con las connotaciones de tipo político-económico.

Para la calificación del Riesgo Privado es necesario considerar básicamente cuatro puntos clave: las condiciones de emisión del bono, el poder de las utilidades y el leverage, la liquidez y la capacidad empresaria (management) de la firma.

Por otra parte, el Riesgo País se define como la posibilidad que un estado soberano se vea imposibilitado o incapacitado de cumplir con sus obligaciones con algún agente extranjero, por razones fuera de los riesgos usuales que surgen de cualquier relación crediticia. La transferencia de fondos entre frontera lleva implícito el riesgo de tipo de cambio. El Riesgo País se compone del riesgo político, y riesgo de transferencia.

El Riesgo Político se refiere al riesgo en que incurren los acreedores y/o inversores de que la repatriación del préstamo, dividendos, intereses, comisiones, etc. se restrinjan por motivos exclusivamente políticos. Al Riesgo Político usualmente se lo relaciona con el riesgo de levantamiento o revoluciones, aunque también puede incluir medidas de embargo, "boycotts", expropiaciones, una caída substancial en las reservas internacionales, descontento social, problemas sindicales, etc.

El Riesgo de Transferencia, en cambio, resulta que un país en particular pueda imponer restricciones a las remisiones de capital al exterior, como parte de su política económica.

Riesgo de Rescate (Call Risk)

Los bonos contemplan en el contrato de emisión la posibilidad de un rescate anticipado, poseen una prima en la tasa debido a que el inversor exige un rendimiento mayor. Por lo general, existe un período inicial durante el cual no se puede aplicar la cláusula de rescate (call protection). Esta cláusula favorece al emisor. Este tipo de bonos se puede analizar como la compra de un bono cualquiera más la venta de una opción de call al emisor. El cálculo de la TIR generalmente se hace considerando de todos los posibles escenarios el que arroje el menor rendimiento.

En este tipo de bonos una caída en las tasas de interés vigentes en el mercado producirá un aumento en el precio (al igual que en el resto de los bonos) pero con un techo (cap) debido a que en este escenario la probabilidad de rescate aumenta.

También existe la cláusula con una opción de venta (put). Es una cláusula espejo de la anterior, y pueden darse simultáneamente. Esta cláusula también beneficia al inversor, quien ejercerá la opción cuando aumenten las tasas de interés vigentes, o bien cuando crezca el riesgo de crédito del emisor. Otros riesgos son la liquidez del bono y las cuestiones de tipo impositivas.

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