Renta fija: la deuda argentina en dólares y en pesos a contramano

Los Globales dejaron atrás la debilidad mostrada en el último tiempo y registraron subas de entre 2,4% y 3,3% la semana pasada. Esta vez, el contexto externo acompañó: la semana fue favorable para los mercados emergentes y frontera. En el plano local, la atención estuvo centrada en el sólido regreso de la provincia de Córdoba a los mercados internacionales, con una exitosa emisión de deuda global por US$725 millones a una tasa del 9,75%. Más allá del impulso externo, este hito pudo haber contribuido a mejorar el ánimo del mercado respecto a la deuda soberana argentina.

De esta manera, con los conflictos entre Israel e Irán disipados, nuestra canasta de bonos emergentes avanzó en promedio 0,6% en la semana. Por su parte, los bonos distressed hicieron lo propio redoblando la apuesta e incrementaron 1,5% en el mismo periodo. Así las cosas, con todavía una rueda por delante, la deuda soberana en dólares argentina exhibe avances de entre 1% y 2,2% en junio.

Por otro lado, el universo de pesos dio de qué hablar la semana pasada. El segmento recibió un duro golpe con caídas generalizadas en todas las curvas. Los instrumentos ajustados por CER descendieron entre 0,4% y 2% ubicando sus TIRs en la zona de CER +10/13%. Por su parte, los instrumentos a tasa fija del tramo medio-largo cayeron entre 0,4% y 3% en la semana. Así, las TEMs de las LECAPs finalizaron en el rango de 2,57/2,6% TEM y las BONCAPs en 2,57%/2,63% TEM. Cabe señalar que la peor parte se las llevaron las BONTAM. Estas cayeron entre 1,2% y 3% y sus TEMs ascendieron a la zona de 2,29%/2,32%.

Clave: luego de un mes marcado por una elevada volatilidad, hoy al final del día conoceremos efectivamente cómo cierran los Globales en junio. En las primeras horas de la mañana, la deuda soberana argentina en dólares muestra avances de entre 0,2% y 0,3%, en línea con un buen desempeño de los bonos emergentes y de frontera. A diferencia de lo ocurrido en meses anteriores, el tramo más corto de la curva se perfila como el ganador del mes: el GD29 y el GD30 lideran las subas con retornos de 2,2% y 2%, respectivamente. En esta línea, al analizar la evolución de nuestro spread, que compara el promedio de rendimientos del tramo largo con el del tramo corto de la curva, podemos inferir que los bonos de mayor duración siguen representando una oportunidad atractiva, ya que siguen ofreciendo las tasas más elevadas en términos relativos.

Por otro lado, estaremos atentos a la dinámica de la deuda en pesos. ¿Qué podemos decir al respecto luego de la debilidad observada la última semana? Creemos que el movimiento estuvo impulsado pricipalmente por una creciente demanda de liquidez. En esta línea, la estacionalidad por el pago de aguinaldo, los rescates de la industria de fondos comunes y el bajo roll over del tesoro apuntan a la falta de pesos en la economía. De esta forma, si la dinámica es transitoria, y tenemos en cuenta la eliminación de las LEFIs (a partir del 10 de julio) y el aumento de encajes de las cuentas remuneradas, las tasas de corto plazo deberían tender a la baja en las próximas jornadas. Así, con la performance del viernes, se empezó a observar un aplanamiento de la curva. Esto sugiere que los rendimientos del tramo medio/largo de la curva a tasa fija podrían comprimir en el corto plazo. En este contexto, vemos con buenos ojos los BONCAPs T30E6 (36% de TIR)  y T13F6 (36,6% de TIR).

La fuerte oferta de dólares del agro contendría el FX en el cortísimo plazo

Hoy se despide junio y, con él, las retenciones reducidas para la soja, el maíz, el girasol, el sorgo y sus derivados. Anticipándose al cambio, el agro protagonizó en la última semana un fenómeno que no se veía desde hace, al menos, ocho años: un aluvión de declaraciones juradas de ventas al exterior (DJVE). Desde el martes, se registraron 10,10 millones de toneladas, cifra que contrasta de forma contundente con las 2,16 millones de toneladas anotadas en las cuatro ruedas previas En particular, el viernes marcó un récord con 3,77 millones de toneladas registradas en un solo día, el mayor registro desde el 9 de mayo de 2022 (5,10 millones de toneladas). En términos monetarios, las DJVE acumuladas en las últimas quince sesiones equivalen a un estimado de US$6.083 millones, tomando como referencia los precios de la Bolsa de Chicago. Esta cifra se ubica muy por encima de la liquidación efectiva del sector en el mismo período, que totalizó  US$2.737 millones. Más llamativo aún es el desbalance de los últimos cuatro días: mientras las DJVE alcanzaron un proxy de liquidación de US$3.040 millones, la liquidacion efectiva en el MULC fue de US$717 millones. 

En relación al mismo tópico pero del mes anterior, con la publicación del “Informe de la Evolución del Mercado de Cambios y Balance Cambiario” del BCRA quedó en evidencia que la liquidación de divisas del agro en mayo fue mayor a la informada por CIARA. Esto no es inusual, ya que la cámara nuclea a los principales exportadores, pero no representa la totalidad del sector. En detalle, el agro liquidó US$3.572 millones, superando con holgura los US$3.045 millones reportados por la cámara, lo que se traduce en una acumulación de deuda comercial ya que las exportaciones FOB totalizaron en US$2.997 millones. Cabe destacar que los US$3.572 millones representaron la mayor liquidación mensual desde mayo de 2023, conprecios internacionales 17% más altos y uno de los programas de incremento exportador del gobierno anterior en vigencia. A su vez, el cobro de exportaciones mostró un salto significativo, al aumentar US$1.709 millones respecto de abril. Al mismo tiempo, los instrumentos de financiamiento (prefinanciación, anticipos y crédito local) representaron el 43% del total liquidado. Todo indica que esta dinámica (cobros de exportaciones mayores a exportaciones FOB) no solo se habría mantenido en junio, sino que podría profundizarse en julio, tal como sugieren las recientes DJVE. Esto implica que, una vez superado el efecto de las retenciones reducidas, podríamos observar un descalce creciente entre exportaciones físicas y cobros efectivos.

Clave: La gran pregunta bajo este nuevo régimen cambiario es ¿a qué nivel convergerá el tipo de cambio? En el corto plazo -al menos hasta mediados de julio- todo indica que el FX permanecería contenido o con presión a la baja gracias a los flujos de divisas del agro ya comprometidos mediante DJVE. Sin embargo, hacia adelante podrían aparecer presiones alcistas. Por un lado, el turismo al exterior alcanzará un pico estacional en julio y agosto, en coincidencia con las vacaciones de invierno. Solo en mayo, esta cuenta registró una salida neta de US$889 millones, cifras comparables con los niveles de 2017 y 2018, en dólares corrientes. Además, la formación de activos externos (FAE) por parte de personas humanas -que típicamente se incrementa en contextos preelectorales- podría aumentar desde el lado de la demanda. En mayo, el primer mes completo sin restricciones para minoristas, la FAE en billetes fue de US$1.954 millones, de la cual estimamos que US$1.178 millones fueron para atesoramiento “puro” y los restantes US$776 millones para afrontar pagos de turismo y tarjeta de crédito al exterior. Parte de esta FAE de billetes podría incluir arbitraje de oficial a MEP (no puede estimarse en base a datos mensuales). Por último, la estacionalidad adversa de las importaciones, que suelen alcanzar su pico entre julio y agosto, también podría sumar presión sobre el mercado cambiario. Con presión a la baja en el cortísimo plazo y al alza en el corto, el interrogante pasa a ser donde quedará el nivel del FX y cual será la actitud del BCRA, quien si bien no vende en el spot puede comprar “bloques grandes” como ya lo hizo (¿el agro en julio puede ser considerado uno de estos bloques?), a la vez que puede restringir la cantidad de dinero, manteniendo presión sobre las tasas y desincentivando la dolarización.

El Merval cierra junio a la baja

El mes comenzó bajista luego de haber superado los US$2.000 hacia finales de mayo. De esta manera, y a tan solo una rueda de cerrar junio, acumula una caída del 10,3%. El viernes, apenas compensó parte de las pérdidas con una leve suba del 0,4%, que lo dejó en US$1.699. En el exterior, los principales índices de renta variable también terminaron al alza, con subas del 1,0% para el Dow Jones, 0,5% el S&P 500 y 0,4% para el Nasdaq Composite.

En la bolsa de Buenos Aires, los papeles que cotizan en el panel líder del Merval terminaron mayormente al alza. El podio ganador estuvo integrado por EDN (+3,7%), ALUA (+2,3%) y LOMA (+1,3%), mientras que, del otro lado SUPV (-0,9%), BBAR (-0,9%) y VALO (-0,8%) encabezaron las bajas de la rueda. En Wall Street, los ADRs argentinos mostraron variaciones similares también con EDN (+3,0%) al frente de los verdes, pero con TEO (+1,8%) y CAAP (+1,1%) completando el podio. En la esquina contraria, BIOX (-5,3%) sufrió las mayores pérdidas, seguida por VIST (-1,5%) y SUPV (-0,8%).

A pesar del pobre desempeño mensual en el agregado del Merval, la última semana no fue tan negativa para los ADRs argentinos. Las mayores bajas estuvieron en VIST (-5,6%) e YPF (-3,9%), posiblemente afectadas por el retroceso en el precio del petróleo, luego de cierta distensión en el conflicto en Medio Oriente. Del otro lado, entre los que mejor performance tuvieron se destacaron MELI (+6,5%) y GLOB (+4,0%), seguidas por CAAP (+2,8%).

Entre las noticias más relevantes del mundo corporativo local, destacamos el ingreso del Tecpetrol al proyecto Vaca Muerta Sur (VMOS). Tal como mencionamos algunos días atrás, Tecpetrol tiene una ambiciosa meta de producción de 120 kbbl/d en Los Toldos II Este y necesitaría asegurarse la capacidad de evacuación de estos volúmenes, especialmente tras la caída del Duplicar X. De esta manera, la participación de la petrolera del Grupo Techint será del 8,1633% y se aseguró, mediante un contrato de transporte en firme, una capacidad para transporte, almacenaje y despacho de 40 kbbl/d.

Por su parte, seguimos viendo actividad en el mercado primario de deuda corporativa. Esta semana, Cresud saldrá a buscar US$15 millones con una nueva ON Clase XLVIII a 36 meses. Esta nueva ON tendrá una estructura bullet y licitará el próximo 3 de julio. Cabe destacar que se trata de un crédito con calificación AAA, por lo que no debería verse golpeado por la turbulencia que atraviesa el mercado de ONs. Un poco más agresiva parece la propuesta de Havanna (HAVA), que sale por primera vez al mercado de deuda primario a buscar US$10 millones, ampliable hasta US$20 millones, con vencimiento a los 36 meses desde la fecha de emisión y amortización al vencimiento. En este caso, la compañía cuenta con una calificación A+ de FIX y también licita el próximo 3 de julio.

Clave: el Merval se encamina a cerrar un nuevo mes para el olvido. A días de cumplir 6 meses desde el último máximo, los papeles argentinos no han encontrado drivers que los lleven, al menos, a niveles de enero. De hecho, uno de los grandes catalizadores, como podría haber sido la liberación de parte de las restricciones en el mercado cambiario, contribuyó a recuperar parte de lo perdido en los días del risk-off global. No obstante, la segunda mitad del año puede ser diferente. Una confirmación del oficialismo en las urnas puede ser uno de los drivers de este semestre que comienza. A un nivel más micro, la finalización de las obras que permiten una mayor capacidad de evacuación comenzarán a verse reflejados en el balance de las petroleras que tienen peso en el Merval, lo que podría apuntalar al índice.

Por último, en la semana seguiremos de cerca el mercado de renta fija corporativo. La turbulencia por las que están atravesando los créditos menos reconocidos dejó mayor margen a las compañías con mayor renombre en el mercado. Por este motivo, comenzamos a ver licitaciones de Cresud, Telecom o Compañía Mega, la mayor procesadora de gas natural de Argentina, que cuenta con accionistas de renombre como YPF, Petrobras y Dow, que licita el próximo miércoles 2 de julio. Desde PPI seremos colocadores de esta última licitación y podrás cargar tus ordenes por plataforma hasta el 2 de julio a las 14 hs.

Gran semana para Wall Street

El mercado se aferra a las buenas noticias y hace la vista gorda a las malas. Así, el foco de la semana pasada estuvo puesto casi por completo en la paz entre Irán e Israel y la firma del acuerdo comercial entre Estados Unidos y China. De esta manera, el mercado no le prestó demasiada atención a los datos débiles de actividad estadounidense, a la revisión del PBI del 1T25, los reclamos semanales por desempleo y la caída de ingresos y gastos en mayo. Y sí, la inflación sigue manteniéndose baja, quizás explicada por un menor nivel de actividad.

Bajo este marco, los principales índices estadounidenses cerraron una gran semana. El Nasdaq, el Dow Jones y el S&P 500 subieron 4,3%, 3,8% y 3,4%, respectivamente. En lo que respecta a la renta fija, los Treasuries comprimieron a lo largo de la curva. La tasa a 2 años bajó 16 pbs hasta 3,75%, mientras la tasa a 10 años hizo lo propio en 10 pbs hasta 4,28%. Como era de esperar, los precios del petróleo devolvieron las subas de las últimas semanas tras el acuerdo entre Irán e Israel. El barril de crudo WTI cayó 12,6%, hasta los US$65,5, y el Brent retrocedió 12%, hasta los US$67,8.

Por otro lado, Canadá decidió dar marcha atrás con el impuesto digital del 3% que había impuesto sobre grandes tecnológicas como Meta y Alphabet, una medida que había generado fuertes tensiones con EE.UU. y que llevó a Trump a amenazar con romper las negociaciones comerciales. Para descomprimir, el gobierno canadiense optó por suspender el tributo y así retomar el diálogo. En paralelo, Trump sigue subiendo la presión sobre otros socios: ahora baraja la posibilidad de implementar aranceles del 25% sobre autos japoneses.

Clave: el proyecto de recortes impositivos por US$4,5 billones de Trump será votado hoy en el Senado. Según una nueva estimación de la Oficina Presupuestaria del Congreso, de carácter no partidario, la iniciativa sumaría casi US$3,3 billones al déficit de EE.UU. en la próxima década. En paralelo, el mercado seguirá atento a los datos económicos de esta semana, que permitirán tener un panorama más claro sobre la situación laboral. Por otro lado, el viernes se publica el job report de junio, para el cual se espera que la tasa de desempleo suba de 4,2% a 4,3%, y que la creación de empleo (nóminas no agrícolas) se desacelere de 139 mil a 113 mil. Ese mismo día también se conocerán la revisión final de los PMIs de junio y el ISM de servicios del mismo mes. Como es habitual en las semanas de reporte de empleo, en los días previos se publican otros indicadores laborales: mañana, los JOLTS, y el miércoles, el informe de ADP.